價值投資君丨霍華德·馬克斯：如果你認(rèn)為能準(zhǔn)確預(yù)測市場，那你就是一個傻瓜

霍華德·馬克斯（Howard Marks）是橡樹資本（Oaktree Capital）的聯(lián)合創(chuàng)始人，被譽為全球最具影響力的投資人之一。近日，他在一次訪談中講述了自己投資的核心理念和在市場里學(xué)的關(guān)鍵教訓(xùn)。

他表示，自己在投資過程中總結(jié)了許多寶貴的經(jīng)驗，尤其強調(diào)了逆向思維、市場周期和合理定價等核心理念。

馬克斯說，在投資中，必須學(xué)習(xí)痛苦的教訓(xùn)，早些學(xué)會最好，但更重要的是要銘記。在投資時，獲得異常成功的主要途徑就是做別人不愿意做的事情，并且結(jié)果還要良好。

馬克斯還說，成功的秘訣不在于買入好公司，而在于買對時機。如果你認(rèn)為你知道將要發(fā)生什么，那你就是一個傻瓜。所以，不要為一種結(jié)果做準(zhǔn)備，而是要有一個投資組合或方法，為一系列結(jié)果做準(zhǔn)備。

主要觀點如下：

采訪原文節(jié)選，由AI翻譯，投資作業(yè)本課代表整理：

主持人：

我們來談?wù)勀愕膸灼匾獋渫?，其中一篇是“最重要的事”?！叭绻悴欢脜^(qū)分買‘好東西’和‘買得好’的區(qū)別，你就不該做這一行。重要的不是你買了什么，而是你付出了什么。” 你意識到這一點是什么時候？

霍華德·馬克斯：

我再一次意識到這一點，源于我參與的Nifty 50的管理。我們購買了美國最頂尖的公司。如果你在1969年9月我報到工作的那天買入這些公司并堅持持有5年，你將失去約95%的資金。由此可見其教訓(xùn)。我認(rèn)為，如果讓我描述我如何走到今天的成就，我會說我在經(jīng)歷過程中始終意識到這些教訓(xùn)。我最喜歡的一句格言是，經(jīng)歷是當(dāng)你不如所愿而獲得的知識。在投資中，必須學(xué)習(xí)痛苦的教訓(xùn)，早些學(xué)會最好，但更重要的是要銘記。

當(dāng)時我們投資于IBM、施樂（Xerox）、柯達(dá)（Kodak）、寶麗來（Polaroid）、梅里爾·林奇（Merc Lily）、惠普（Hewlett-Packard）、珀金·艾爾默（Perkin Elmer）、德克薩斯儀器（Texas Instruments）、可口可樂（Coca-Cola）、美國國際集團（AIG）等，幾乎損失了所有資金。因此，成功的秘訣不在于買入好公司，而在于買得好。

到1978年，我管理高收益?zhèn)Y金，那時我開始投資于表現(xiàn)最差的上市公司，卻得以安全、穩(wěn)定地實現(xiàn)收益；通過債券形式進(jìn)行投資，依靠前瞻性信用分析讓我們能夠高效地買入。這時我意識到了兩者之間的重要差異，于是寫下了這一點。

主持人：

當(dāng)時，你屬于極少數(shù)被懷疑的人嗎？

霍華德·馬克斯：

嗯，可以說有過懷疑。是的，我認(rèn)為是的。我們的行業(yè)被稱為垃圾債券，不僅因為它們被視為垃圾品質(zhì)，還有評論稱：“年輕人，我知道你或許能從中獲利，但這樣做并不妥當(dāng)?！眹@我們所做事情的確存在一定的懷疑。

但是，每當(dāng)你做一些無人愿意做的事情時，總會面臨質(zhì)疑。正如人們所說：“先鋒總會受到箭矢的襲擊?！?/span>在投資時，獲得異常成功的主要途徑就是做別人不愿意做的事情。從數(shù)學(xué)上講，想要通過隨波逐流取得獨特的成功是非常困難的。這幾乎是一種自相矛盾的說法。如果你做的事情和他人完全相同，你不會有獨特的成功，幾乎是無法實現(xiàn)的。

獲得獨特成功的唯一方法就是做別人不愿意做的事情，并且結(jié)果還要良好。當(dāng)然，后者同樣重要，單單做逆向投資并不夠。

主持人：

我想了解你對何時退出投資的具體看法？因為下行周期在即。

霍華德·馬克斯：

如果我可以插話，經(jīng)歷了不同尋常的投資后，面臨的最大挑戰(zhàn)并非是在成功時決定何時退出，而是要明確你能在多長時間內(nèi)保持投資價值，因為如果你所做的事情在六個月、一年或兩年內(nèi)沒有回報，你可能會開始懷疑自己。一旦出現(xiàn)這樣的情況，你在商業(yè)上能忍受多久，這便成了一大挑戰(zhàn)。因此，首先要明確的挑戰(zhàn)并非是如何在一個成功的投資上撤出，而是如何耐心堅持一個未能如愿的投資。

我從備忘錄和書中借鑒了許多格言。其中在70年代早期學(xué)到的一句格言是：超前于時代的投資與錯誤很難區(qū)分。因此，要成為異常成功的投資者，你得看到其他人未曾發(fā)現(xiàn)的機會，或以不同于大多數(shù)人的視角看待事物。

即便認(rèn)為某個投資比大多數(shù)人看好的價值更高，你進(jìn)行了投入，但并不代表市場會在第二天認(rèn)同你的看法并提升價格，這一過程可能會花費相當(dāng)長的時間。那么，你又該如何堅持？這是首要的問題。

當(dāng)然，答案是你需要強大的心理素質(zhì)，良好的意識，能夠控制自身情緒，并堅定地執(zhí)行投資策略。但是，如果你堅持了20年卻沒有成果，那么你可能會被視為盲目投資，從而被市場淘汰。因此，在二者之間仍需保持某種平衡。這就是我想說的關(guān)于如何面對你提出的問題。

現(xiàn)在，我再回應(yīng)你關(guān)于何時賣出的提問。有趣的是，諸多投資書籍中，針對出售的內(nèi)容可謂鳳毛麟角，或許不足百分之一。大多數(shù)書籍聚焦于投資，討論何時投資、選擇何種投資方案。

我在2016或17年寫過一篇備忘錄，你知道，大多數(shù)人，開玩笑地說，出售的原因可以歸為兩個：因為上漲而賣，和因為下跌而賣。若經(jīng)過上漲，我會想著是否該出售，因為若再回調(diào)，未能及時收獲利潤，我會倍感懊悔；另一種是若我在買入后出現(xiàn)跌幅，便極力想要早早拋售，以免進(jìn)一步損失，這樣一來我可能會倍感愚蠢。因此，很多出售行為實際上是為了避免讓自己感覺糟糕。

如果接受人們因為價格上漲或下跌而出售股票這一概念，那從定義上來看，二者并不能同時成立，因為在兩種截然相反的情況下采取同樣的行為，如何可能同時正確？答案是，二者都不對。

你不應(yīng)僅僅因為某個事物的上漲而出售，因為若它本為良好的投資，或許仍有更高的價值；也不應(yīng)因為某個東西的下跌而輕言出售，因為若從一開始就是好的投資，或許現(xiàn)在便更具吸引力，因為它更便宜。因此，僅因某種價格上漲或下跌而做出出售決策，從表面上看并不可取。

如果投資本身沒有問題，那么顯然，賣出的唯一理由就是重新分析它。你會審視自己之前的判斷，看看之前的判斷是否仍然正確，看看在之前的判斷下是否還有升值空間。你可能會重新調(diào)整你的判斷來更新它，然后你會問自己：“這是我今天會做的投資嗎？”如果答案是絕對不是，那么你可能就不應(yīng)該持有它。

但你知道，那些教條主義的人，我會說那些自鳴得意的人，他們會說一切都是要么買入要么賣出。我不這么認(rèn)為。

我認(rèn)為有些東西是值得合法持有的，也就是說，你以10美元買入，現(xiàn)在是20美元，你更新了你的判斷。當(dāng)你以10美元買入時，你認(rèn)為它會漲到20美元。你更新了你的判斷，現(xiàn)在你說：“我想它能漲到25美元?！币苍S你不想在20美元到25美元的這段旅程中買入，但也許你對這段旅程感覺還不錯，認(rèn)為它仍然值得持有，所以橘子里還有一些汁水可以榨取。

主持人：

你在關(guān)于掌握市場周期的內(nèi)容中寫得非常精彩。我聽過你的作品，你在其中引用了一句話，這是我之前沒有遇到過的，你說的是伏爾泰的一句話：“歷史不會重復(fù)，但人類總會重蹈覆轍。”

那么，是否可以公平地說，這種貪婪與恐懼的對立實際上是一種持久的條件，這讓我們始終對市場抱有希望，市場會反應(yīng)過度，也會過度反應(yīng)，而其中就存在著機會。

霍華德·馬克斯：

我認(rèn)為你說得對，我在我的作品中也提到過，如果你真的想為公眾服務(wù)，引用我的書，這樣人們就會去購買幾本。我希望如此。我在2018年寫了一本書，其基本結(jié)論是，市場總是會有周期，因為周期源于過度行為，然后是對過度行為的修正，而這些過度行為通常是情緒化的、心理上的，隨便你怎么稱呼它們。

經(jīng)濟本身并沒有那么大的波動，經(jīng)濟的波動幅度很小，比如上升一點、下降一點、上升兩點、下降三點。公司波動幅度稍大一些，利潤上升五點或下降十點，主要是因為公司受經(jīng)濟的影響，但它們有經(jīng)營杠桿和財務(wù)杠桿。

然而，股票價格波動極大，上升50點、下降50點、上升100點、下降100點，等等。為什么會有這么多波動呢？因為人們的情緒，人們會過于興奮，然后又過于沮喪。

我曾在2017年或2016年左右寫過一篇的備忘錄，也許是在那篇備忘錄中，或者是在接下來的一篇備忘錄中，我說在現(xiàn)實世界中，事情在“還不錯”和“不太好”之間波動，但在投資者心目中，事情在“完美無缺”和“毫無希望”之間波動。

當(dāng)人們認(rèn)為它是完美的，這就是過度行為，它會自我修正，因為你本不應(yīng)這樣想。然而，事情的發(fā)展卻會陷入絕望，這也是過度行為，而事實通常介于兩者之間。只要我們還有人在為證券定價，我認(rèn)為我們就會有過度的樂觀和悲觀情緒，而這些波動將為那些頭腦冷靜的人創(chuàng)造機會。

主持人：

我想這就是為什么你說的，讓我引用一下，你應(yīng)該從投資委員會中去掉以下這些詞：從不、總是、永遠(yuǎn)、不能、不會、將要、必須。這些詞有什么問題呢？

霍華德·馬克斯：

因為它們是絕對的，它們表現(xiàn)出一種確定性。我堅信，在我們的行業(yè)中沒有確定性的地方，因為我們生活在一個不確定的世界。我大概知道明天會發(fā)生什么，我對一年后會發(fā)生什么有一些懷疑，但我絕對不知道。那么，誰又能對任何事情確定無疑呢？誰又能說“必須”“不能”“總是”“從不”呢？

我認(rèn)為，任何這樣想的人都會陷入麻煩。你提到了伏爾泰的名言，美國人認(rèn)為這是馬克·吐溫說的。他被認(rèn)為說過：“歷史不會重復(fù)，但人類總會重蹈覆轍?！彼€說過一句非常重要的話：“讓你陷入麻煩的不是你不知道的東西，而是那些你堅信不疑但實際上并不正確的東西。”

不知道某件事并沒有什么不對，事實上，我認(rèn)為與我的同事共進(jìn)午餐時，我剛剛和他談到了我所不知道的事情，我認(rèn)為對于你的成功和自我保護(hù)來說，極其坦誠地面對你所不知道的事情是非常重要的，這樣你就不會陷入麻煩。

如果我必須從倫敦開車去利茲，我會怎么做呢？我會找一張地圖，打開GPS，我會問路，我會開得很慢，以確保我不會錯過出口。但如果我認(rèn)為我知道路，我就不會找地圖，不會打開GPS，也不會問路，我會以最快的速度開車，因為我對自己的路線很有信心。如果結(jié)果我錯了，我就會到達(dá)德文郡。

主持人：

你剛才說的有一點讓我感到有點害怕，你對我的描述不幸地非常準(zhǔn)確。我希望我剛進(jìn)入花旗銀行時，能讀到你的一篇備忘錄。

霍華德·馬克斯：

我可以插一句嗎？有人說，我不知道是誰說的，有兩種人會陷入麻煩：一種是什么都不知道的人，另一種是什么都知道的人。所以，說“我不知道任何事情”是不好的，因為如果你覺得自己什么都不知道，你顯然無法在一個面向未來的企業(yè)中取得成功。

納西姆·尼古拉斯·塔勒布寫過一本名為《隨機致富的傻瓜》的書，他會說你應(yīng)該成為一名牙醫(yī)，因為在牙科領(lǐng)域沒有不確定性，至少據(jù)他說是這樣。

所以，如果你什么都不知道，你不會成功，但如果你認(rèn)為自己什么都知道，你也不會成功，因為你不會聽取意見，也不會對沖風(fēng)險，你會孤注一擲，把所有的籌碼都押在黑色上，這是一種很容易被踢出局的方式。

因此，我非常相信一種東西，叫做“智力上的謙遜”。智力上的謙遜只是另一種說法，即“對方也可能是對的”。

主持人：

我將引用一句話：“無論多么復(fù)雜，都無法掩蓋這樣一個事實，即你所有的知識都是關(guān)于過去的，而你所有的決策都是關(guān)于未來的。”我想知道，你認(rèn)為什么樣的預(yù)測、戰(zhàn)爭游戲和情景規(guī)劃是有價值的？

霍華德·馬克斯：

我想我在2002年左右寫了一篇備忘錄，標(biāo)題是“你不能預(yù)測，但你可以準(zhǔn)備”，我從馬薩諸塞州互助人壽保險公司的廣告語中借用了這個標(biāo)題，這是我們一家大型知名人壽保險公司。我認(rèn)為這很有挑釁性，因為人們傾向于說：“如果你不能預(yù)測，你怎么能準(zhǔn)備呢？預(yù)測是你理解將要發(fā)生的事情，而準(zhǔn)備是為將要發(fā)生的事情做好準(zhǔn)備。那么，如果你不知道將要發(fā)生什么，你怎么能為將要發(fā)生的事情做好準(zhǔn)備呢？”

答案是，如果你認(rèn)為你知道將要發(fā)生什么，那你就是一個傻瓜。所以，準(zhǔn)備并不意味著為一種結(jié)果做準(zhǔn)備，而是要有一個投資組合或生活方法，為你準(zhǔn)備一系列結(jié)果。我認(rèn)為成功就在這里。

你知道，投資行業(yè)中有太多人會說：“我認(rèn)為經(jīng)濟會這樣發(fā)展，利率會這樣變化，市場會這樣變化，這個行業(yè)的變化會是這樣，這家公司的變化會是這樣?！比绻隳馨堰@五個都猜對，那你就會變得富有。

但猜對所有五個的概率是多少呢？如果你指定了一個單一場景，并且以一種確定自己正確的態(tài)度進(jìn)行投資，而其中一些事情讓你感到意外，那么你構(gòu)建的投資組合可能會完全錯誤，與現(xiàn)實脫節(jié)，甚至災(zāi)難性的。

所以，我認(rèn)為在一個不確定的世界里，為單一結(jié)果做準(zhǔn)備是一個錯誤。作為投資者，我們能做的就是為多種結(jié)果做好準(zhǔn)備。我們希望有一個投資組合，如果我們認(rèn)為最有可能發(fā)生的事情發(fā)生了，它會表現(xiàn)很好；如果其他我們認(rèn)為可能發(fā)生的事情發(fā)生了，它也會表現(xiàn)不錯；即使那些我們認(rèn)為不可能發(fā)生的事情發(fā)生了，它也不會表現(xiàn)太差。

現(xiàn)在，這并不容易，而且復(fù)雜的是，沒有任何東西能讓你為所有場景做好最佳準(zhǔn)備。所以，你必須說，我要為哪些場景做好準(zhǔn)備？我要準(zhǔn)備哪些范圍的場景？如果我準(zhǔn)備好應(yīng)對這些場景，它們會讓我賺到錢，而哪些場景我不需要準(zhǔn)備？這是個挑戰(zhàn)，因為按定義，你無法為所有情境都做好準(zhǔn)備。

來源：投資作業(yè)本Pro