鎳期貨合約的價格影響因素有很多,大體可以分為供需關(guān)系、市場預(yù)期、宏觀經(jīng)濟(jì)和政策等方面。鎳價變化的邏輯通常在以上因素間的切換或者共振作用下形成(見圖1)。

圖1　鎳價會受到供需關(guān)系、市場預(yù)期、宏觀經(jīng)濟(jì)和政策等方面的影響

資料來源:國泰君安期貨。

具體來看,類似于其他商品,供需關(guān)系是影響價格的根本因素,但是對于鎳來說,需要從原生鎳和精煉鎳的供需關(guān)系來拆分看待。2022年以前,精煉鎳價格(以下簡稱鎳價)主要受原生鎳整體供需的影響。當(dāng)原生鎳的需求大于供應(yīng)時,鎳價表現(xiàn)為上漲,而當(dāng)供應(yīng)大于需求時,鎳價呈現(xiàn)下跌趨勢。2011年至2013年,中國鎳鐵產(chǎn)能的快速擴(kuò)張導(dǎo)致全球鎳市場供應(yīng)嚴(yán)重過剩,國際鎳價持續(xù)大幅下跌;2014年1月,全球最大的鎳礦出口國印度尼西亞宣布禁止鎳原礦出口,市場上出現(xiàn)了對未來鎳供應(yīng)短缺的擔(dān)憂,國際鎳價強(qiáng)勢反彈;2018年上半年,新能源電池的熱度高漲助推鎳價,而隨著下半年需求端回歸現(xiàn)實(shí),鎳價自高位滑落;2019年下半年,印尼提前禁礦的消息傳出,引發(fā)市場對未來供應(yīng)的擔(dān)憂,鎳價上行;2021年初,青山鎳鐵轉(zhuǎn)產(chǎn)高冰鎳的工藝走入市場,鎳鐵過剩傳導(dǎo)至全元素過剩,驅(qū)動鎳價走入下坡。

從2022年開始,影響鎳價的核心矛盾由全元素供需平衡轉(zhuǎn)向精煉鎳本身。原生鎳供應(yīng)邁入投產(chǎn)放量階段,全年呈現(xiàn)小幅過剩,但2022年鎳價重心上移,主要反映了精煉鎳供應(yīng)偏緊的結(jié)構(gòu)性矛盾。首先,精煉鎳低庫存格局在2021年經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇后已然形成。2022年供給側(cè)受歐美的制裁影響,俄鎳(鎳板)的全球出口貿(mào)易不及預(yù)期。其次,全球政治矛盾迭起,疊加高溫和耐腐合金等板塊邁入集中投產(chǎn)周期,鎳板供應(yīng)明顯不足。由于滬鎳定價錨定鎳板,故在鎳板庫存低位疊加去化態(tài)勢下,定價由全元素供需平衡轉(zhuǎn)向精煉鎳本身。期貨價格往往反映了市場對于現(xiàn)貨在未來某一時間點(diǎn)時供需平衡的預(yù)期。例如,當(dāng)市場對未來價格預(yù)期上漲,貿(mào)易商和下游企業(yè)通常會積極地訂貨,在低價買入并儲備庫存,從而刺激價格的進(jìn)一步上漲;當(dāng)市場對未來價格預(yù)期下跌,貿(mào)易商和下游企業(yè)將會減少訂貨,并逢高價拋售庫存,導(dǎo)致價格的進(jìn)一步下跌。

宏觀經(jīng)濟(jì)對不同商品的影響程度不同。宏觀經(jīng)濟(jì)對比較成熟的傳統(tǒng)行業(yè)影響較大,而新興發(fā)展的行業(yè)受到行業(yè)政策的影響更大。在鎳下游領(lǐng)域中,不銹鋼和電鍍應(yīng)用主要以傳統(tǒng)行業(yè)為主。新能源汽車和部分合金領(lǐng)域是處于發(fā)展階段的新興行業(yè),政策的變化與行業(yè)發(fā)展息息相關(guān),并掛鉤于鎳的下游需求情況。此外,2022年宏觀經(jīng)濟(jì)對鎳價影響加碼,成為投資者不可忽視的因素之一。主要原因在于地緣政治沖突、海外能源危機(jī)、美國加息周期等宏觀事件的迭起,以海外定價為主的品種受到宏觀擾動較為頻繁。同時,在精煉鎳低庫存疊加多空博弈給予鎳價高彈性的情況下,宏觀經(jīng)濟(jì)對鎳價的擾動被顯著放大。

政策往往對鎳的供需形成外部擾動。行業(yè)政策一般作用于國家重點(diǎn)培育的行業(yè)。一方面,由于重點(diǎn)行業(yè)起步發(fā)展的需要,政策往往會給予一定的支持。當(dāng)行業(yè)日趨成熟后,利好政策往往會逐步走入退坡。另一方面,系國家戰(zhàn)略的需求,類似于軍事工業(yè)、航空航天和其他高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)也是政策重點(diǎn)培育的對象。從進(jìn)出口政策來看,中國由于鎳資源有限,在對外貿(mào)易方面實(shí)施鼓勵進(jìn)口、限制出口的原則。關(guān)稅的變化對于鎳的進(jìn)出口成本有著直接的影響,從而影響進(jìn)出口數(shù)量,調(diào)節(jié)國內(nèi)供需。自2021年起,我國精煉鎳的關(guān)稅從2%降至1%,且有部分國家協(xié)定關(guān)稅為0。寬松的關(guān)稅政策有利于降低精煉鎳的進(jìn)口成本,從而促進(jìn)海外資源的流入,對鎳價表現(xiàn)為利空。