近期滬錫在短暫跌破25萬后快速反彈，重回26萬以上。除去國內(nèi)外經(jīng)濟、關(guān)稅政策，地緣沖突等宏觀因素外，基本面中緬甸佤邦的復(fù)產(chǎn)細節(jié)也對短期行情有較大的影響。佤邦的復(fù)產(chǎn)預(yù)期一度大幅施壓盤面，但復(fù)產(chǎn)進程緩慢疊加現(xiàn)實錫礦緊缺，錫價快速反彈。預(yù)計錫價寬幅震蕩的局面還會延續(xù)下去，策略方面可考慮單邊的高拋低吸和跨期正套。

一、供給端：遠水難解近渴

2025年錫供給存在一定的恢復(fù)性增產(chǎn)預(yù)期，包括印尼、剛果和緬甸的錫礦項目，其中緬甸佤邦復(fù)產(chǎn)的影響最大。佤邦從2023年8月停產(chǎn)至2025年4月底復(fù)產(chǎn)，累計停產(chǎn)時間長達21個月。在停產(chǎn)前，緬甸錫礦產(chǎn)出占全球產(chǎn)量的10%以上，且緬甸幾乎沒有冶煉產(chǎn)能，當(dāng)?shù)劐a礦絕大部分出口至我國。若緬甸佤邦能夠完全復(fù)產(chǎn)，對全球尤其是我國的錫礦供給會有較大的影響。不過多種跡象表明，復(fù)產(chǎn)的進程較為緩慢，且中緬邊境物流審查嚴(yán)格、采礦許可證辦理周期延長、泰國禁止緬甸錫礦借道運輸及當(dāng)?shù)赜昙镜葟?fù)雜原因均不利于快速恢復(fù)對我國的錫礦供給。

另一方面，當(dāng)前國內(nèi)錫礦供給不足的“強現(xiàn)實”較為緊迫。錫礦加工費持續(xù)調(diào)降，以云南40%錫精礦為例，最新加工費為12200元/噸，創(chuàng)歷史新低，較一年前已累計下跌超5000元/噸， 其它地區(qū)和品位的錫礦加工費趨勢類似。加工費持續(xù)調(diào)降至歷史低位，原生煉廠普遍面臨虧損。再生煉廠的情況也不樂觀，含錫廢料供給同樣緊張，廢料回收成本不斷上升擠壓再生煉廠盈利空間。

原料緊缺及盈利承壓之下，部分冶煉企業(yè)梯度減產(chǎn)，今年的季節(jié)性檢修期提前到來。煉廠開工率出現(xiàn)顯著下滑，目前錫供給大省云南和廣西的合計開工率為47.05%，處于近年同期的低點。

中國精煉錫產(chǎn)出逐步走低，同比跌幅擴大。根據(jù)SMM，5月中國精煉錫產(chǎn)量為1.46萬噸，同比下降12.6%，同比降幅逐月擴大，1-5月累計產(chǎn)量為7.45萬噸，同比降低1.29%。在緬甸錫礦實質(zhì)性大規(guī)模復(fù)產(chǎn)前預(yù)計冶煉產(chǎn)出會持續(xù)處于低位，或者說6-7月國內(nèi)冶煉產(chǎn)出難有大的改觀。

2025年前四個月中國精煉錫凈進口量略低于上年。根據(jù)海關(guān)數(shù)據(jù)，1-4月累計凈進口700噸，低于上年同期的2000噸。國內(nèi)煉廠減產(chǎn)的同時進口補充有限，礦和精煉金屬供給均偏緊。

二、需求端：新領(lǐng)域增舊領(lǐng)域減

需求端新舊分化特征明顯。舊需求領(lǐng)域主要包括鍍錫板、錫化工，受地產(chǎn)、傳統(tǒng)基建等舊生產(chǎn)力式微的影響，舊需求收縮或維持存量。中國鍍錫板產(chǎn)量前4個月累計為54.86萬噸，同比減少6.91%，鍍錫板主要用于食品包裝。錫在化工領(lǐng)域也有重要作用，如用于PVC熱穩(wěn)定劑，中國2025年1-5月PVC產(chǎn)量同比小幅增加2.83%。

以光伏、AI等為代表的新質(zhì)生產(chǎn)力增長迅猛，對錫焊料需求拉動效果顯著。全球半導(dǎo)體銷售額在2025年仍保持強勁，單月增速在20%左右的高位。半導(dǎo)體的傳統(tǒng)下游——消費電子增速較為乏力，智能手機和個人電腦出貨量僅維持在5%左右的低增速，半導(dǎo)體的高增速主要由全球的科技巨頭在AI硬件領(lǐng)域的巨額投入所驅(qū)動，從科技巨頭的資本開支計劃看，這一趨勢還會繼續(xù)下去。

全球光伏電池主力軍——中國的產(chǎn)量增速在2023年8-2024年8月出現(xiàn)了快速下滑，不過此后增速重新回升。2025年1-5月中國光伏電池產(chǎn)量累計同比增加18.3%，仍維持中高增速。錫在光伏領(lǐng)域的應(yīng)用為光伏焊帶。

盡管鍍錫板等傳統(tǒng)下游有所收縮，但光伏、AI硬件等新行業(yè)增速較快，2025年錫的總需求仍有望延續(xù)上行。

三、庫存：社庫低位去化

國內(nèi)外錫庫存均去化至低位。LME最新庫存為2200噸，處于近7年同期的低位，2025年以來持續(xù)去庫趨勢。國內(nèi)社庫同樣偏低，最新為8945噸，低于往年同期?？紤]到原料持續(xù)緊缺及季節(jié)性檢修提前，預(yù)計7月份庫存會延續(xù)去化趨勢。

四、供需雙增之下，行情預(yù)計會經(jīng)歷較長時間的寬幅震蕩

梳理錫長期基本面，可以概括為供需雙增低庫存。供給端增量主要來自于緬甸佤邦在長達21個月停產(chǎn)后的復(fù)產(chǎn)。緬甸在停產(chǎn)前年產(chǎn)錫礦量占全球產(chǎn)量的10%以上，即使考慮到不全部復(fù)產(chǎn)、出口政策變化、品位下滑等因素，復(fù)產(chǎn)帶來的供給增量仍然是十分可觀的。此外，印尼精煉錫出口量恢復(fù)也帶來一定規(guī)模的供給增量。需求端的增量來自于持續(xù)高增的AI硬件、光伏電池等行業(yè)對錫的不斷增加的消耗。供需雙增之下，錫2025年的供需平衡預(yù)計將延續(xù)緊平衡或是供給小幅過剩。

短中期而言，國內(nèi)錫礦和含錫廢料緊缺，盡管佤邦已開始復(fù)產(chǎn)，但進展偏慢，形成遠水不解近渴的局面，煉廠檢修降低開工率，疊加庫存低位，對錫價形成較強的支撐。預(yù)計錫價寬幅震蕩的局面還會延續(xù)下去，策略方面可考慮單邊的高拋低吸和跨期正套。