6月中旬以來，中東地緣政治危機不斷升級，以伊沖突爆發(fā)，一度引發(fā)市場恐慌。然而，風險資產(chǎn)價格在經(jīng)歷短暫下跌后大幅反彈，黃金和原油價格也沖高回落。我們認為，當前大類資產(chǎn)的走勢仍然取決于貿(mào)易政策。

短期來看，風險資產(chǎn)和避險資產(chǎn)的“蹺蹺板”效應較為明顯，美股因美聯(lián)儲降息預期升溫、以伊沖突緩和以及上市公司股票回購這三大利好因素而實現(xiàn)反彈，黃金和原油價格則在高位回落。中期來看，美國經(jīng)濟前景存在極大的不確定性，風險資產(chǎn)價格下行的風險并未消除，美元和美股可能同跌，而黃金則受益于“去美元化”的信用對沖需求而維持強勢。

以伊沖突引發(fā)市場短暫恐慌

6月13日，以色列軍隊對伊朗發(fā)動代號為“獅子的力量”的大規(guī)模空襲行動。在襲擊發(fā)生后的最初12個小時里，伊朗幾乎完全處于被動防御狀態(tài)。然而，令人意外的是，市場并未出現(xiàn)極度恐慌的局面。反映市場恐慌情緒的VIX指數(shù)在6月13—23日最高僅升至22.17，這一數(shù)值遠低于4月特朗普宣布加征關稅時所創(chuàng)下的52.33的紀錄。6月22日，美國對伊朗核設施發(fā)動空襲，在此情況下，美股期貨于6月23日開盤呈現(xiàn)出典型的避險模式，但市場同樣沒有出現(xiàn)恐慌性拋售現(xiàn)象。伊朗在遭遇以色列和美國的襲擊之后，反擊力度有限，似乎意味著沖突的持續(xù)時間不會太長。

6月24日，伊朗和以色列均表示接受?；?。伊朗總統(tǒng)佩澤希齊揚當天宣告沖突結束，重建工作開啟；以色列總理內(nèi)塔尼亞胡則稱已“挫敗”伊朗核項目，實現(xiàn)“歷史性勝利”。展望未來，伊朗和以色列之間的沖突或不會徹底?；穑珱_突烈度將會下降。

美股和黃金出現(xiàn)“蹺蹺板”效應

4月初特朗普宣布加征“對等關稅”以來，不僅造成全球市場的動蕩，還沖擊了市場對美元資產(chǎn)作為安全資產(chǎn)的信心，使得“去美元化”成為一種共識。截至6月24日，各類風險資產(chǎn)都已收復了加征關稅以來的“失地”，唯獨美元匯率仍在貶值。市場對美元資產(chǎn)作為安全儲備資產(chǎn)地位發(fā)生動搖的擔憂情緒，進一步擴散至美國國債和股票市場。

就黃金而言，作為避險資產(chǎn)，其與美股走勢呈現(xiàn)出“蹺蹺板”效應。隨著以伊沖突結束，疊加美聯(lián)儲降息預期不斷升溫，美股強勢反彈。黃金對以伊沖突的價格反應并不敏感，由于短期避險情緒降溫，避險買盤并未充分發(fā)揮作用。不過，黃金的投資需求正在逐步回升。截至6月23日，全球最大的黃金ETF——SPDR的黃金持有量已升至957.4噸，但尚未突破4月21日所創(chuàng)下的959.17噸的高點。

圖為COMEX黃金價格和黃金ETF持倉對比

中期來看，美股、美元和黃金價格走勢將會出現(xiàn)明顯分化，美元極有可能打破傳統(tǒng)上利好美股的慣例，美元、美股大概率同跌。回顧20世紀70年代以來的歷史經(jīng)驗，美股相對獨立于美元，二者之間并非簡單的線性關系。美元指數(shù)體現(xiàn)的是美國與其他國家經(jīng)濟增長的相對強弱，而美股更多取決于美國自身的基本面狀況。

通常情況下，美國經(jīng)濟很有可能因弱勢美元而受益，即便美元大幅貶值，美股仍有可能繼續(xù)走強。其邏輯在于，弱勢美元能夠刺激美國出口，減輕美國的債務壓力，并且美元匯率和美債收益率二者呈現(xiàn)同向變動。然而，當前的弱勢美元未必會給美國經(jīng)濟帶來益處。原因在于當前美元的國際結算地位發(fā)生動搖，“去美元化”致使美元貶值容易引發(fā)資金外流，而且出口增長所帶來的提振難以抵消資金外流的壓力。

當前的弱勢美元，在很大程度上反映出市場對美國債務和關稅政策的擔憂，若沒有其他政策進行對沖，美元很可能伴隨著美股下跌。2017年10月—2018年1月，美元指數(shù)持續(xù)下跌，但美股上漲，主要原因是減稅法案的刺激以及美聯(lián)儲加息帶來資金凈流入，美股市場并未出現(xiàn)明顯的資金流出情況。

最重要的是，今年美國的“例外論”被打破，特朗普政府的關稅政策以及美國的“科技敘事”不再獨領風騷，這意味著美元已步入下行周期。未來，美元或許會類似于英鎊，在第二次世界大戰(zhàn)之后逐漸走下世界結算貨幣的神壇。

原油供應過剩擔憂還需要時間消化

對原油而言，供應過剩的基本面狀況還需要時間去消化，其價格受地緣政治危機的影響沖高回落。一方面，伊朗原油出口在近幾年因制裁因素，已被原油市場所定價。當前伊朗原油出口量為160萬桶/日，對全球原油供應的影響較小。另一方面，伊朗難以徹底封鎖霍爾木茲海峽。該海峽連接波斯灣和阿拉伯海，寬度達35~60英里，其中大部分海域?qū)儆诎⒙且晾省Ｓ捎诤{較寬，伊朗在物理上幾乎無法實現(xiàn)全面封鎖。盡管許多船只要經(jīng)過伊朗水域，但仍能夠通過阿聯(lián)酋和阿曼的水域繞行，并非完全依賴伊朗控制的水道。在歷史上，盡管伊朗曾多次威脅關閉霍爾木茲海峽，如在2011年、2012年、2018年，但因種種現(xiàn)實因素制約，從未真正付諸行動。

綜上所述，自4月初美國加征關稅以來，金融市場的不確定性成為常態(tài)，疊加地緣政治危機頻發(fā)，避險買盤對黃金價格形成持續(xù)支撐。此外，關稅沖擊和債務問題不斷削弱美元信用，“去美元化”為黃金價格提供了堅實的長期支撐。只是目前缺少美聯(lián)儲降息這一“東風”，黃金價格短期缺乏新的上漲驅(qū)動因素，因而維持高位震蕩。未來黃金依舊易漲難跌，投資者可運用芝商所的微型黃金期貨（MGC）或上期所的黃金期貨、期權來捕捉投資機會，金飾等生產(chǎn)商則可以利用這些工具來對沖經(jīng)營風險。