利用時(shí)間價(jià)值衰減獲利，屬于期權(quán)特有的盈利模式。理論上，裸賣空期權(quán)是最為純粹的時(shí)間價(jià)值衰減交易方式，然而裸賣空期權(quán)風(fēng)險(xiǎn)巨大，只適合資金量大、風(fēng)控意識(shí)和能力都較強(qiáng)的投資者。因此，對(duì)大部分投資者來說，嘗試構(gòu)建保守的賣空期權(quán)交易具有很強(qiáng)的實(shí)戰(zhàn)意義，買入蝶式期權(quán)組合便是這樣的交易策略。本文在說明構(gòu)建買入蝶式期權(quán)組合方式的基礎(chǔ)上，對(duì)該策略的市場(chǎng)應(yīng)用進(jìn)行了簡要分析。

買入蝶式期權(quán)組合的構(gòu)建

表為買入蝶式期權(quán)組合綜合分析

投資者預(yù)期標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格將進(jìn)入盤整局面，希望在一定的市場(chǎng)價(jià)格范圍內(nèi)賺取時(shí)間價(jià)值，又擔(dān)心市場(chǎng)價(jià)格一旦突破預(yù)期盤整區(qū)間，而出現(xiàn)大額虧損，對(duì)這些投資者來說，買入蝶式期權(quán)組合是非常合適的交易策略。

由買入蝶式期權(quán)組合的構(gòu)建方式可知，該組合包括四個(gè)頭寸，其中兩個(gè)看漲頭寸構(gòu)成了熊市看漲價(jià)差組合，兩個(gè)看跌頭寸則構(gòu)成了牛市看跌價(jià)差組合?？梢哉J(rèn)為，買入蝶式期權(quán)組合是熊市看漲價(jià)差與牛市看跌價(jià)差的合成升級(jí)版本。

以上證50ETF期權(quán)為例，當(dāng)標(biāo)的價(jià)格為2.5元/份時(shí)，投資者買入1手執(zhí)行價(jià)格為2.3元/份的認(rèn)沽期權(quán)，付出權(quán)利金0.035元/份，買入1手執(zhí)行價(jià)格為2.7元/份的認(rèn)購期權(quán)，付出權(quán)利金0.035元/份。同時(shí)，分別賣出1手執(zhí)行價(jià)格為2.5元/份的認(rèn)購與認(rèn)沽期權(quán)，權(quán)利金均為0.11元/份。以上四個(gè)頭寸均為兩個(gè)月后到期，從而構(gòu)成了買入蝶式期權(quán)組合。

圖為買入蝶式期權(quán)組合損益

由圖可知，賣空蝶式期權(quán)組合屬于風(fēng)險(xiǎn)收益有限的保守型交易策略，買入蝶式期權(quán)組合有其獨(dú)特優(yōu)勢(shì)，一方面，該策略為凈收入權(quán)利金，能夠賺取時(shí)間價(jià)值；另一方面，該策略風(fēng)險(xiǎn)有限，持倉壓力大大減輕。

蝶式期權(quán)組合的風(fēng)險(xiǎn)管理

理論上，買入蝶式期權(quán)組合在持倉期間無需過多的風(fēng)控措施，耐心持倉至到期，或在出現(xiàn)收益時(shí)獲利平倉即可。不過，若在持倉過程中結(jié)合行情變化對(duì)頭寸進(jìn)行適當(dāng)變化，有利于加大獲利概率。

為了便于理解，我們將蝶式期權(quán)組合拆分成牛市看跌價(jià)差和熊市看漲價(jià)差兩部分，無論標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格向哪個(gè)方向大幅波動(dòng)，都會(huì)有一部分頭寸盈利，一部分頭寸虧損。

在前面的例子中，如果上證50ETF期權(quán)行情由盤整轉(zhuǎn)為下跌，那么組合中的熊市看漲價(jià)差會(huì)有部分盈利產(chǎn)生，牛市看跌價(jià)差則會(huì)產(chǎn)生部分虧損。此時(shí)，風(fēng)控的重點(diǎn)在于以下兩個(gè)方面：一方面，加大盈利頭寸組合的盈利，可將最上方執(zhí)行價(jià)格為2.7元/份的認(rèn)購期權(quán)平倉，以減少權(quán)利金耗損的形式，加大盈利；另一方面，降低虧損頭寸組合的虧損，可將中間執(zhí)行價(jià)格為2.5元/份的認(rèn)沽期權(quán)進(jìn)行展期操作，以加大盈利區(qū)間的方式，降低虧損。

事實(shí)上，除了以上方式，任何合理的調(diào)整都將對(duì)組合獲利產(chǎn)生正面作用。

買入蝶式期權(quán)組合的拓展

需要說明的是，買入蝶式期權(quán)組合并非是常用的交易策略，除了該組合涉及四個(gè)頭寸構(gòu)造成本較高外，盈利區(qū)間小也降低了該策略的吸引力。上例中，盈利區(qū)間僅為2.35—2.65元/份，而通過將中間執(zhí)行價(jià)格分開，使盈利區(qū)間進(jìn)一步加大，可有效改善損益狀況，這里涉及到買入鷹式期權(quán)組合。

以上證50ETF期權(quán)為例，當(dāng)標(biāo)的價(jià)格為2.5元/份時(shí)，投資者買入1手執(zhí)行價(jià)格為2.3元/份的認(rèn)沽期權(quán)，付出權(quán)利金0.035元/份，買入1手執(zhí)行價(jià)格為2.7元/份的認(rèn)購期權(quán)，付出權(quán)利金0.035元/份。同時(shí)，賣出1手執(zhí)行價(jià)格為2.6元/份的認(rèn)購期權(quán)，賣出1手執(zhí)行價(jià)格為2.4元/份的認(rèn)沽期權(quán)，權(quán)利金均為0.063元/份。以上四個(gè)頭寸均為兩個(gè)月后到期，從而構(gòu)成了買入鷹式期權(quán)組合。

圖為買入鷹式組合的損益

表為蝶式和鷹式期權(quán)組合的損益狀況比較

由比較可知，通過分開中間執(zhí)行價(jià)格構(gòu)建而成的買入鷹式組合，雖然最大盈利有所減少，但相應(yīng)擴(kuò)展了盈利區(qū)間，間接加大了獲利概率，也是值得嘗試的交易策略。