一、基本面：供需結構改善，上行驅動仍存

4月以來，宏觀情緒好轉，加之基本面逐步改善，雙焦盤面出現(xiàn)了較大幅度的反彈。宏觀方面，高層表態(tài)將統(tǒng)籌用好中央預算類投資、超長期特別國債、地方政府專項債等政策工具，加快中央預算類投資計劃的下達進度，加快審核地方政府專項債項目，充分發(fā)揮政府投資的引導作用。根據(jù)各地公布的一季度新增專項債實際發(fā)行情況及二季度發(fā)行計劃，一季度全國新增專項債實際發(fā)行6341億元，二季度計劃發(fā)行11326億元，而以往新增專項債發(fā)行高峰通常在二季度和三季度，又以二季度最高，通常在5、6月份，市場預期二季度發(fā)債速度將提升。同時，多地優(yōu)化住房公積金政策，并進一步放寬購房限制；相關部門加快推進設備更新和消費品以舊換新工作，整體宏觀情緒好轉。產業(yè)層面，自4月開始，鋼聯(lián)口徑的鐵水日均產量由之前的低位下滑開始轉變?yōu)榈臀恍》黾樱壳耙呀?jīng)連續(xù)三周回升，雖然回升速度緩慢，卻增強了市場對鋼廠復產的預期，加之雙焦供應端一直維持偏低水平，供需結構在盤面的帶動下逐步改善，并進一步對盤面反彈形成支撐。

焦炭方面，目前現(xiàn)貨二輪提漲落地，累漲200-220元/噸，焦企前期虧損得到一定修復，加之下游需求好轉，焦企生產積極性回升，開工率、焦炭產量小幅增加。需求方面，鋼廠利潤修復，近期高爐復產增加，鋼廠日耗提升，對原料補庫需求提升；同時，投機情緒較好，因前期焦炭供應維持低位，貨源偏少，貿易商不乏加價采購現(xiàn)象。

焦煤方面，供應端，產地安監(jiān)擾動持續(xù)存在，煉焦煤供應維持偏低水平。根據(jù)山西省應急管理廳和山西省地方煤礦安全監(jiān)督管理局聯(lián)合下發(fā)的《關于開展煤礦隱蔽致災因素普查治理專項排查整治的通知》要求，“自2024年3月28日至2024年9月30日，在全省范圍內開展煤礦隱蔽致災因素普查治理專項排查整治，排查整治范圍為全省所有正常生產、建設的煤礦”，產地安監(jiān)擾動大概率持續(xù)至9月份，煉焦煤供應維持偏緊局面。進口方面，因下游需求好轉，蒙煤甘其毛都口岸日通車數(shù)目前回升至1100車以上。3月我國煉焦煤進口數(shù)量900萬噸，當月同比增速-1.8%；1-3月累計進口煉焦煤2689萬噸，累計同比增速20.76%，較上月下降15個百分點，前三月煉焦煤進口同比增速下滑除了春節(jié)假期影響外，3月國內需求走弱也是重要影響因素。此外，自2024年1月1日起，我國自蒙古、俄羅斯進口煉焦煤恢復3%關稅稅率，也對進口產生了一定的抑制作用。需求端，焦炭二輪提漲落地，后續(xù)仍有2-3輪提漲預期，下游焦化廠、鋼廠以及中間環(huán)節(jié)對原料煤積極補庫，煤礦訂單情況良好，多有預售情況，各煤種價格繼續(xù)上探。

綜合來看，雙焦現(xiàn)貨需求明顯好轉，現(xiàn)貨進入漲價周期，而供應維持較低水平，供需結構改善，基本面上行驅動仍存。

二、估值：盤面升水幅度偏大，限制上行空間

從估值來看，目前雙焦主力合約相較現(xiàn)貨均維持較大幅度的升水，因此即使基本面上行驅動仍存，但盤面估值偏高，限制了繼續(xù)上行的空間。近期焦炭、焦煤現(xiàn)貨均進入漲價周期，盤面升水得到一定的收斂，但升水幅度仍偏大。根據(jù)最新數(shù)據(jù)測算，在現(xiàn)貨二輪提漲落地后，焦炭09合約仍然升水現(xiàn)貨270左右；焦煤09合約在現(xiàn)貨大幅探漲后，目前仍升水現(xiàn)貨200左右。

三、操作建議：回調做多為主

短期來看，鋼廠復產緩慢進行中，焦炭繼續(xù)提漲預期較強，鋼廠、焦化廠原料庫存均處于極低水平，隨著復產的進行，后期補庫預期仍存。供應端，焦煤產地安監(jiān)較嚴的局面大概率持續(xù)至9月份；焦炭雖有提產預期，在整體產能過剩的背景下，焦企大部分時間較難獲得較好的利潤，多數(shù)在盈虧平衡附近，這種情況會限制焦炭產量的釋放。因此雙焦供需改善的情況下，仍以偏多思路對待。

做多雙焦面臨的風險在于，后期隨著鋼廠復產、鋼材供應增加，而若終端需求承接不了鋼材供應增量的話，鋼價價格下滑、鋼廠利潤再度走弱后對原料形成新的負反饋。目前，原料價格處于反彈通道中，鋼廠利潤修復逐步遇阻，這也會抑制鋼廠復產動力。從現(xiàn)實來看，鋼廠復產的進程確實較為緩慢，供應小幅增加，但終端需求也在恢復中，供需尚未失衡，在鋼材供需尚未失衡的情況下做多雙焦仍是安全的。

短期雙焦盤面估值偏高，主要通過現(xiàn)貨上漲來修復基差，盤面繼續(xù)上行空間或有限。操作上，不追高，以回調做多為主。