在我們?nèi)ツ甑哪甓日雇鸵患径鹊拇杭菊雇校瑢τ诮衲闘PG市場的長期觀點是認(rèn)為美國和中東的增產(chǎn)都將在下半年逐步落地，進(jìn)口氣的過剩壓力向國內(nèi)傳導(dǎo)，從而推動市場中樞整體下移。4月反制性關(guān)稅的推出打亂了這一節(jié)奏，在我們之前的點評中提到由于國內(nèi)對美丙烷依賴度較高，同時非美貨源增量相對有限，因此在高關(guān)稅背景下國內(nèi)或出現(xiàn)化工需求的大幅收縮和與日韓大量換貨以解決這一問題。5月12日中美發(fā)布聯(lián)合公報，計劃大幅下調(diào)4月以來加征的一系列關(guān)稅，我國對美丙烷關(guān)稅再度回到11%的水平，美國丙烷有望再度回到中國市場。    在2018-2020年，我國對美國丙烷累計加征了25%關(guān)稅，使得海關(guān)數(shù)據(jù)顯示不再有美國丙烷進(jìn)入中國市場。在此期間國內(nèi)進(jìn)口企業(yè)通過與日本換貨來維持進(jìn)口，因此造成了通華東-日本丙烷價差在此期間迅速走闊。由于2024年我國進(jìn)口美國LPG比例已高達(dá)50.8%，顯著高于2018年時20%左右的水平，導(dǎo)致本輪關(guān)稅帶來的華東-日本價差走高程度高于上一輪關(guān)稅，同時以美國貨源為主的FEI價格也隨之快速下跌。船期數(shù)據(jù)顯示國內(nèi)5月13日關(guān)稅生效前，大量美國丙烷集中到岸，使得5月上半月國內(nèi)到岸量仍維持高位，碼頭庫容率開始上行，但下旬到岸量預(yù)期迅速減少，使得5月總到岸量預(yù)計環(huán)比下降11.8%至258萬噸。另一方面，由于預(yù)期此后進(jìn)口貨源縮緊，隆眾數(shù)據(jù)顯示PDH周開工率在5月8日下降至59.6%，在關(guān)稅調(diào)整前市場預(yù)期開工率或進(jìn)一步下降至55%左右，接近至一年來最低位。目前已停工項目中約有370萬噸產(chǎn)能為4月初以來停工項目，占國內(nèi)產(chǎn)能的15%左右，這部分停工產(chǎn)能或主要受美國關(guān)稅影響為主，后續(xù)若國內(nèi)到岸成本如期回落，有望較快復(fù)工。那么在區(qū)域價差方面已表現(xiàn)出較劇烈反應(yīng)，而國內(nèi)進(jìn)口和需求的收縮則只是初步變化的情況下，海外市場在這預(yù)期關(guān)稅將扭曲貿(mào)易流的一個月里又發(fā)生如何變化呢？美國方面，EIA在最新的能源展望預(yù)估天然氣下半年產(chǎn)量仍有望維持高位，且5月以來美氣快速反彈至3.5美元/MMBtu附近也部分緩解了其長期減產(chǎn)的擔(dān)憂；另一方面由于該預(yù)測建立在關(guān)稅落地的基礎(chǔ)上，其預(yù)估中顯示三季度后美國丙烷出口量不再由于碼頭擴(kuò)建而進(jìn)一步上升，反而會較二季度略有下降，至1.58百萬桶/日的水平，并最終導(dǎo)致下半年丙烷產(chǎn)量高位回落。目前來看5月美國丙烷總出口量或由于關(guān)稅壓力和接近出口產(chǎn)能上限而有所下降，在天然氣產(chǎn)量穩(wěn)健的前提下，出口預(yù)期的修復(fù)或推動美國丙烷產(chǎn)量再度回到持續(xù)增長的格局中來。中東方面，路透船期顯示2024年中東出口量為4632萬噸，較上一年微增0.2%，伊朗出口增長停滯和歐佩克減產(chǎn)導(dǎo)致去年中東貨源并未進(jìn)一步寬松。此前關(guān)稅和伊朗受制裁加劇導(dǎo)致了中東市場在4月以來大大緊張，CP價格在二季度來較其余市場明顯強(qiáng)勢。4月后歐佩克將開始放松減產(chǎn)，后續(xù)裝船安排充裕，近期離岸價已開始回落。今年以來4月之前中東出口量已持續(xù)增長，15日伊核協(xié)議釋放制裁緩解信號，中東市場供應(yīng)或較北美更快增量，加速CP-MB價格的收縮。因此總體來看，短期區(qū)域價差有望收縮至4月初加征關(guān)稅前的水平，而國內(nèi)市場由于煉廠檢修季結(jié)束外放增加和5月上半月?lián)屵M(jìn)口，供給階段性過剩壓制煉廠氣價格持續(xù)下調(diào)，現(xiàn)貨端承壓加劇。后續(xù)新停工PDH項目或有望在1-2個月內(nèi)陸續(xù)恢復(fù)，使得開工率再度回到65%左右，但我們已認(rèn)為后續(xù)海外增供壓力仍將釋放，這一復(fù)產(chǎn)或需建立在價格下行修復(fù)毛利的基礎(chǔ)上。若終端丙烯需求偏弱或進(jìn)口成本回落幅度有限導(dǎo)致復(fù)工偏慢，疊加6月后海外供給增量的釋放，當(dāng)前對原油偏高的價格或加速回落至歷史區(qū)間內(nèi)，最終推動持續(xù)高位運(yùn)行的國內(nèi)價格下行破位。盤面年初以來部分交易供給寬松預(yù)期，基差水平總體偏高，但隨著本輪關(guān)稅沖突暫時緩解，對美丙烷加稅這一利多風(fēng)險已有所釋放，后續(xù)PDH復(fù)產(chǎn)不及預(yù)期或原油回升帶來的短期上行后，存進(jìn)一步做空機(jī)會，關(guān)注后續(xù)海外供給增量落地的節(jié)奏。